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海正药业回应百亿元负债:将多渠道瘦身 聚焦主业

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《投资者网》向劲静

作者:格隆汇·桃园刘华强

医药网12月11日讯 资料显示,富马酸喹硫平缓释片在2017年的年销售额不足100万,文号要卖6700万 ▍9月取得文号,12月卖掉 近日,浙江海正药业发布公告,公司通过了关于其孙公司浙江海正宣泰医药(以下简称“海正宣泰”)将持有的富马酸喹硫平缓释片美国和中国文号及其相关技术转让给重庆恩创医疗管理有限公司(以下简称“重庆恩创”),转让总价为6700万元。威尼斯官方网站 2

■本报记者 张 敏

图片来源 视觉中国

随着浙江海正药业股份有限公司(以下简称“海正药业”,600267.SZ)“灵魂人物”白骅的辞职,公司的一举一动都牵动着市场的目光。

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“公司的发展战略有所调整。未来将采取聚焦、瘦身战略,注重关注股东利益。”12月19日晚,在公司股价连续两个交易日下跌8%之后,海正药业董秘沈锡飞在召开的投资者电话会议上表示。

新京报讯7月11日,海正药业发布公告称,控股子公司浙江海正博锐生物制药有限公司(以下简称“海正博锐”)将通过引进社会资本的方式实施增资扩股及部分老股转让一事,已经在台州市产权交易所有限公司(以下简称“台交所”)公开挂牌。海正药业称,此举旨在实现单抗类生物药的快速发展,加快证券化步伐,同时改善公司财务结构。

自失去“灵魂人物”之后,海正药业的股价便开启下跌模式,从去年11月8日到今年的1月14日期间,海正药业的股价跌幅为36%,直到近段时间才有所好转。

2019年4月22日,海正药业(600267.SH)公布2018年年报及2019年一季报,18年的营业收入、归母净利润及扣非归母净利润分别是101.87亿元、-4.92亿元、-6.12亿元,19年Q1的营业收入、归母净利润及扣非归母净利润分别是27.98亿元、0.32亿元、0.25亿元。季报和年报公布后的两天,股价持续上涨,显然,这份季报和年报的信息量是很大的。

“公司的瘦身计划主要是将不必要的固定资产建设以及研发砍下来,聚焦则主要是突出主业。未来公司将更关注公司权益和股东利益。”沈锡飞如此解释。

出售优质资产控股权缓解资金压力

除此之外,最令投资者关注的是,海正药业的业绩到底如何?此前,海正药业公布2018年业绩快报,公司预计亏损4亿-5亿元。

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12月20日,海正药业股价微跌0.23%。对于近来公司股价的调整,沈锡飞向投资者表示:“目前,公司生产经营正常。”

海正药业本次增资扩股以及老股转让拟以投前估值不低于56 亿元为基准,计划增资不低于10亿元,其中8928.5714 万元进入注册资本,超出部分进入资本公积;老股转让不低于28.28亿元。

在当前状况下,海正药业将如何走出至暗时刻?就相关问题,《投资者网》联系海正药业证券部,相关人士称,“根据交易所相关规定,上市公司应当尽量避免在年报披露前三十日内开展接受投资者调研、媒体采访等活动。因此在年报披露前,公司不宜接受采访。”

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海正药业曾经与恒瑞医药齐名,未来公司的战略能不能挽回昔日辉煌,值得关注。

海正博锐是海正药业旗下聚焦于恶性肿瘤以及免疫系统疾病药物开发、生产和销售的创新型生物药企业。天眼查显示,该公司今年1月23日成立,注册资本5亿元,是一家主营生物药品生产、销售及研发的创新生物药企业,产品涉及恶性肿瘤以及免疫系统疾病药物。海正博锐由海正药业持有59.66%的股份,海正药业持有40.34%的股份。截至2019年1月-4月,海正博锐净利润亏损522.66万元,负债总额1.14亿元。

近年来连续亏损

从2018年年报拆解海正药业的业务

换帅之年:稳定中求发展

据坤元资产评估有限公司出具的《评估报告》显示,海正博锐股东全部权益的评估值约为55.66亿元,增值率为387.71%。通过增资扩股及老股转让后,海正药业持股比例变为42%,海正杭州的持股比例变为0%,而引入的战略投资者持股比例将达到58%,成为海正博锐的控股股东。上述事宜完成后,海正博锐不再纳入海正药业合并报表范围。

海正药业始创于1956年,位于浙江省台州市,2000年7月25日在上交所上市。目前是一家集研产销全价值链、原料药与制剂一体化、多地域发展的综合性制药企业。公司主营化学原料药和制剂的研发、生产和销售业务。

海正药业是一家集研发、生产和销售于一体、原料药和制剂一体化的综合药企,主营的制剂方向有抗肿瘤、抗感染、骨科、心血管、内分泌等多个领域。1956年公司前身海门化工厂在浙江台州椒江区成立,1976年更名为海门制药厂,正式进入制药领域,2000年公司于上交所上市,可以说是曾经的国内一线药企。

2018年年末,海正药业换帅引起关注。

尽管海正博锐目前净利润呈现亏损状态,但是海正博锐已构建较完备的抗体技术平台体系,包括人源抗体和工程细胞株高通量筛选平台等。目前在研生物药产品达20多项,其中9个产品获得重大新药创制专项支持。海正博锐2015年上市的安佰诺是中国医药上市公司第一个单抗类产品,也是目前中国生物药中临床试验样本最大、适应症最全面的生物制剂;阿达木单抗注射液已申报生产,有望年内获批,成为国内第一个修美乐的生物类似药。海正博锐第一个生物创新药抗CD20 单抗已进入临床III期,预计2020年申报上市,另有2个生物类似药产品处于临床III 期研究,多个创新产品处于临床I期研究。

近日,海正药业发布业绩预告称,公司预计2018年1-12月归属上市公司股东的净利润亏损4.1亿元至5亿元,同比下滑3122.22%-3785.63%。

2018年公司实现主营业务收入99.30亿元,其中医药生产52.97亿元,医药商业46.32亿元。

11月8日,海正药业公告称,公司“老掌门”白骅因年龄和身体原因,经慎重考虑,辞去公司第七届董事会董事长、董事及提名委员会委员、专家委员会常务委员职务,同时不再担任公司法定代表人。白骅辞职后,将不在公司担任任何职务。

此次海正药业放弃对海正博锐的控股权,可以通过老股转让套现28.28亿元。海正药业称,单抗类药物所需要耗费的资金、时间、人力等投入成本都很高。目前,海正药业在单抗产品上已投入大量资金,后续通过引入战略投资者,可以有效缓解公司及海正杭州公司的资金压力,有效降低公司负债率,有利于公司聚焦优化战略的实施。

海正药业在公告中表示,公司业绩下滑是由于主营业务、调整研发方向和策略等方面影响。具体来看,在主营业务方面,原料药产品欧盟市场解禁晚于预期,海正药业原料药在欧美等市场的高毛利产品销售下降,原料药毛利同比下降约1.5亿元。

医药生产业务主要包括原料药及制剂的生产销售,原料药板块收入15.08亿元,由海正杭州负责,主要销往欧美等药政市场;制剂板块收入37.89亿元,主要源自瀚晖制药旗下品种的销售与海坤医药对公司自产药品的销售,主要销往国内医疗机构。

在白骅辞职后,海正药业发布公告称,控股股东海正集团推荐蒋国平接任。

业绩低迷负债率高 卖楼卖公司“救命”

在调整研发方向和策略方面,海正药业部分研发项目确认中止或暂停开发,其中包括了部分已资本化处理的研发项目,不再符合资本化条件,预计该部分项目需转费用化的金额为1.3亿-1.9亿元。

医药商业业务包括省医药子公司的第三方业务以及瀚晖制药对过渡期内辉瑞产品的推广销售服务,前者类似配送商的流通业务,后者类似CSO业务。

公开资料显示,蒋国平曾任椒江市商业局业务股副股长、椒江市外轮供应公司副经理、椒江市府办财贸科科长、椒江区府办副主任、椒江区工业局局长、椒江区经济贸易局局长、椒江区人民政府副区长、椒江区人大常委会副主任。现任中共浙江海正集团有限公司党委书记、浙江海正集团有限公司董事长、中共浙江海正药业股份有限公司党委书记。

2018年,海正药业业绩出现巨额亏损,归属于上市公司股东的净利润为-4.92亿元,同比下滑3730.15%,负债总额为144.75亿元,资产负债率高达66.24%。海正药业表示,公司经营业绩持续低迷主要是因为固定资产投资规模过大且结构性闲置产能过剩严重;研发投入较高但研发产出效率低;资产负债率偏高伴随着财务成本持续走高;内部管理构架不尽合理,内部沟通成本较高,导致管理费用居高不下。这些问题无不在制约着海正药业健康发展。

然而,值得注意的是,查看海正药业上市以来的业绩发现,公司在上市当年归属母公司股东的净利润为5578万元,到了2002年这一数据变为5010万元。如今每况愈下,2018年预计亏损额已经高达4亿-5亿元,可以说是一年不如一年。

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从履历看来,蒋国平并没有医药行业经验,能否带领海正药业走出低谷也引起了投资者关注。

为盘活闲置资产,提高资产运营效率,今年4月,海正药业发布公告称,拟通过产权交易机构公开挂牌出售位于北京、上海、杭州、椒江四处的闲置房产,挂牌价格不低于评估值9226.16万元,处置价格以实际成交价为准。全部房产如按照不低于评估价值出售完后,海正药业预计可确认归属于母公司所有者的净利润约为4500万元。根据海正药业7月4日发布的进展公告显示,上海及北京两处的房产挂牌期满,但并未征集到符合条件的意向受让方。

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从毛利构成来看,公司的主要利润来源是制剂业务。

对此,沈锡飞也向投资者介绍,“蒋总是椒江区工业战线的负责人,他对椒江区工业很熟,也很熟悉台州市的医药行业。在蒋总上任之后,公司的中高层没有一位离职。目前,公司管理层比较稳定。公司正在稳定的基础上寻求持续发展”。

5月29日,海正药业还发布公告,拟挂牌转让参股公司浙江导明医药科技有限公司20.24%股权,评估价值约1.38亿元。导明医药致力于治疗淋巴瘤恶性肿瘤的药剂-BTK酪氨酸激酶抑制剂DTRMWXHS-12及其复方新药DTRM-505、DTRM-555与DTRM-321以及JAK抑制剂DTRMHS-07等创新药物的研究、应用及未来产品的市场化。海正医药称,此次转让是为导明医药境外上市而实施的股权重组整体方案中的一部分,有利于加快导明医药的境外上市步伐,从而有利于导明医药获得更有利的融资条件。另外,海正药业也提及,本次股权转让,也将有利于海正药业收回前期的部分投资,支持主业的发展。

《投资者网》还发现,自2012年出现净利润下滑之后,尽管随后两年有所改善,但依然未能遏制住公司的亏损。数据显示,海正药业从2015年-2018年三季度扣非后归属母归属股东的净利润亏损额分别为1.4亿元、2.8亿元、1.4亿元和1亿元,同比下降176%、104%、增长50%和下降514%。

其中,制剂板块利润主要源于瀚晖的制剂销售以及部分海坤医药销售的自产品种;商业板块的毛利预计主要源于瀚晖制药对于辉瑞产品的推广服务收入(两票制后以推广服务费模式获取收入),而整个省医药公司的净利润就3100万元;原料药板块由于在欧盟尚未收到解禁书,客户变更供应商的压力越来越大,药政市场的销售及利润贡献早已大不如前。

值得一提的是,正是蒋国平上任之后,海正药业提出了聚焦、瘦身和关注股东权益的战略。

上述措施套现后,能否让海正药业在今年实现扭亏为盈?在业内看来,出售闲置资产盘活资金自然不是长久之计,而出售前景较好的优质资产转而聚焦自身主业发展是否明智,还将拭目以待。

出现这种情况或许与其销售费用激增有着一定的关联。数据显示,在2012年之前海正药业的销售费用占营业收入的比重在5%-6%之间徘徊。可到了2013年之后,海正药业的销售费用比重开始翻倍,其占比为14.6%,而2018年三季报的占比更是高达23%。

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大象“减肥”

编辑 岳清秀 校对 李项玲

如何走出困局

具体到品种方面,公司的制剂产品主要集中在抗感染、抗肿瘤、骨科、心血管等领域,代表产品有甲泼尼龙琥珀酸钠、美罗培南、亚胺培南西司他丁钠、哌拉西林钠他唑巴坦钠、硫酸氨基葡萄糖、氨氯地平阿托伐他汀等。

除了管理层外,海正药业的高负债和高在建工程引起了投资者的关注。

还有一个令投资者担忧的事,就是截至2018年9月30日,海正药业的负债总计就已经达到了142.8亿元,但账上的货币资金仅有22.65亿元,资产负债率为64.45%。

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数据显示,2018年前三季度,公司的负债合计达142.8亿元,资产负债率为64.45%,公司的在建工程为54亿元。按照同花顺数据,这三个指标分别位居行业第十三位、第十五位和第二位。

公司2000年的负债总额仅为4.5亿元,2007年之前的负债总额在20亿以内,到了2012年便开始激增。数据显示,海正药业2012年至2017年的负债总额分别为53亿元、80亿元、90亿元、110亿元、127亿元和137亿元。

威尼斯官方网站海正药业,海正药业为什么常年走不出至暗时刻。费用方面,公司期间费用率均有明显提高。

“固定资产折旧和财务费用把公司的利润空间压缩了。公司将对固定资产进行梳理,将闲置的资产用起来,也包括租赁、出让等方式。”沈锡飞表示,未来,公司将通过多种途径降低负债,包括引入战投等,从而获取现金流。对于固定资产,将通过资产处置及滚动借款逐步降低负债。“目前总体来看,公司负债和资产还是匹配的。”

海正药业曾为了缓解压力,在2016年便开始计划实施定增,其募资金额不超过9.41亿元。彼时,公司表示报告期内的资产负债率均在50%以上,明显高于同行业其他上市公司同期平均资产负债率水平。雪上加霜的是,这一定增计划以失败而告终。

首先是两票制下公司制剂产品的销售模式调整带来制剂毛利率和销售费用率的迅速提高;研发费用率的提高一方面是公司研发管线相对比较庞大,另一方面是终止部分研发项目,资本化转费用化增加约1.4亿;管理费用率和财务费用率则反映了公司长期的痛点:摊子太大、效率太低。

2018年12月7日,海正药业第七届董事会第三十五次会议审议通过了《关于浙江海正宣泰医药有限公司拟转让富马酸喹硫平缓释片产品文号的议案》,公司控股子公司海正药业有限公司的控股子公司浙江海正宣泰医药有限公司将其持有的富马酸喹硫平缓释片美国和中国文号及其相关技术转让给重庆恩创医疗管理有限公司,转让总价为6700万元。

在这种情况下,海正药业的“灵魂人物”白骅也辞职了。据了解,自1991年起,白骅开始担任海正药业董事长职务,迄今已有27年。期间,白骅任职过海正集团党委书记和董事以及多家海正集团旗下公司董事长等职务,其在海正药业已超过50年,被认为是公司灵魂人物。

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海正药业表示,本次药品文号转让符合公司整体的产品发展战略,有利于调整公司产品结构,盘活公司资产,进一步优化资产结构。海正宣泰按计划以协议约定时间或条件取得标的上市许可批准文号并完成交付标的药品相关技术的当期,公司预计该交易可确认归属于母公司所有者的净利润约为2500万元,最终的利润数据确认将以本次交易完成结果测算为准。

白骅离职之后,将由蒋国平接任。据公开资料显示,蒋国平曾任椒江市商业局业务股副股长、椒江市外轮供应公司副经理、椒江市府办财贸科科长等职务,从履历看来,蒋国平并没有医药行业经验。

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值得一提的是,海正药业2018年前三季度实现营业收入78亿元,实现归属于上市公司股东的净利润约为711.4万元,不过在扣除非经常损益之后,公司的净利润为亏损状态。

那么这位没有医药行业经验的新掌门人能否带领海正药业走出困境?《投资者网》将继续关注。■

海正是如何陷入泥潭的?

创新研发引关注

先看一下公司2000年上市至今的股价走势和财务摘要,很显然,2012年之后公司就陷入泥潭了。

尽管海正药业近年来盈利能力备受质疑,但公司对药物研发的投入并不少。“从投入的金额来看,公司的研发投入在整个行业也是排名靠前的。”一位投资者向《证券日报》记者表示。

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数据显示,海正药业2013年至2017年的研发费用总额分别约为4.8亿元、5.6亿元、8.3亿元、7.8亿元、8.4亿元,行业排名不低于前五。

威尼斯官方网站海正药业,海正药业为什么常年走不出至暗时刻。公司在2000年到2011年,营业收入由5.18亿增长至51.61亿,归母净利润由0.56亿增长至5.04亿。但是自2012年起,公司利润年年下滑,到2018年,扣非归母净利润已经连续亏损4年。

海正药业官网介绍,公司在上海、北京建有研究所,专门从事研发工作。研发领域涵盖生物技术、化学合成、微生物发酵等系列原料药及其制剂的研究开发,产品涉及抗肿瘤、抗寄生虫、降血脂、抗感染、内分泌调节、免疫抑制剂、抗抑郁等多个治疗领域。在自身免疫疾病领域,依纳西普类似药已经获批上市,阿达木单抗类似药已经申报上市,英夫利昔单抗类似药已处于三期临床阶段。

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“海正药业在自身免疫领域的布局是比较全面的,进度也比较快,可以满足不同医生的用药习惯。”上述投资者向记者表示。

为了探究海正陷入泥潭的原因,我们先把时针拨回到公司处于鼎盛时期的2011年:

此外,海正药业2018年半年报披露,在仿制药方面,公司两个口服固体制剂品种通过仿制药质量和疗效一致性评价。2个品种已完成体内外评价并已上报,另外有丁二磺酸腺苷蛋氨酸肠溶片等10多个品种正在开展体内外评价;等等。

2011年,公司实现营业收入50.69亿元,同比增长13%,实现归母净利润5.04亿元,同比增长38%,实现扣非归母净利润4.60亿元,同比增长38%。其中,医药工业板块收入26亿,同比增长14%,毛利率52%;医药商业板块收入25亿,同比增长13%,毛利率3%。而医药工业板块中,原料药收入16亿,制剂9亿。

不过,在近日4 7带量采购中,海正药业并未有品种中标。对此,沈锡飞表示,公司的产品是有竞争力的。公司是原料药 制剂一体化发展,在成本控制方面有优势。未来也会积极参与带量采购,但也要结合公司的具体实际。

显然,彼时海正的主要利润来源就是原料药和制剂,尤其是原料药业务,估计公司5亿净利润中大部分都来自原料药。当时海正的一大优势就是特色原料药,彼时其抓住了跨国药企原料药的定制合同,将原料药销往国际市场,并借此将业务延伸到制剂领域。

上述投资者向记者表示,4 7带量采购对医药行业将产生重要影响,未来海正药业的看点应该在生物药、创新药,这两个领域对海正药业的估值将产生重要影响。

除了原料药,公司在当时就已经加大了研发投入,尤其是生物药领域:当年安佰诺处于三期临床,还有约10个品种处于临床早期或申报临床阶段;小分子方面,HS-25等多个产品也进入或者申报临床试验。2012年公司研发投入3.46亿,其中费用化2.92亿,研发支出占12年工业产品销售收入的13%。(嗯,当年俺也阔过,也有过梦想...)

但是到了2012年,公司就开始进入了漫长的停滞期:

1)原料药

前面提到,原料药业务是海正药业的主要利润来源,但是从2012年起,公司的原料药业务就开始陷入泥潭,直到今天仍未完全恢复。

先是2012年抗肿瘤原料药的客户技术改造导致订单减少影响利润;然后特色原料药的竞争开始加剧,议价能力减弱;2015年更是收到FDA禁令导致10多个原料药品种无法进入美国市场;2016年又收到EMA禁令,部分品种又被禁止进入欧盟市场...

而海正的原料药有80%以上都是出口销售,而且大多都是出口到欧美为主的药政市场,这一系列的窒息操作使得海正的原料药很快陷入瘫痪...

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2)转型制剂,道阻且长

2012年公司与辉瑞建立合资公司,即瀚晖制药的前身海正辉瑞。海正和辉瑞合作初期,双方分别持股51%和49%,各自注入一些制剂产品,比如辉瑞的甲泼尼龙、哌拉西林钠他唑巴坦钠、氨氯地平阿托伐他汀,海正的美罗培南、表柔比星等。

屋漏偏逢连夜雨,2015年原料药秀出窒息操作的同时,海正辉瑞的大单品哌拉西林钠他唑巴坦钠出现断供,业绩下滑明显。更重要的是,双方对海正辉瑞的管理和发展方向出现了分歧,当年海正辉瑞的CEO和CFO等高管接连更换,最终二者在2017年分家。

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3)研发投入和资本开支

主营业务的各种幺蛾子本来就令公司的利润压力越来越大,持续的高额研发投入和资本开支又进一步将公司推向休克。

无论是从研发支出规模,还是看目前的研发管线,海正在A股药企里面其实都是名列前茅的。

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注:图中的2018年研发费用未包括部分终止项目的资本化转费用

除了研发,公司想做的事情实在是有点多,2012年起,公司的固定资产持续大规模增加,直到现在还有近50亿的在建工程未转固,这个体量已经远超医药行业的正常水平了。

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大规模投入的另一面就是高企的负债和财务费用。公司近5年的财务费用率一直在2%以上,2018年的财务费用率约4%,同样高于行业水平。

4)股权激励与公司治理

最后是似乎多数国企都会有的通病,管理不善,背后其实就是股权激励不足和公司治理低效。2016年,公司曾拟对当时的管理层白骅等人进行定增,但最终还是夭折。再看管理层,过去三年,公司高管大大小小更换了十几次,财务总监也是一年一换。

以上种种,海正药业在过去的几年里的经营状况确实很差,股价也起起伏伏后仍在原点。

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为什么说19年是海正困境反转的拐点?

1)人事变动

2018年11月,海正董事长白骅辞职,宣告定增方案夭折,紧接着今年年初,老班子里的CEO林剑秋辞职。一代旧人换新人,18年底至19年初,新董事长蒋国平上任、瀚晖CEO李琰接任公司新总裁,李琰是难得的职业经理人背景。

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而原来的核心制剂子公司海正辉瑞,也在2017年海正与辉瑞分道扬镳之后引入高瓴资本,公司更名为瀚晖制药。

2)战略调整:瘦身

正如前面所提,公司陷入困境的一大原因就是步子迈太大,没有聚焦。从18年年报以及最近几个月的动态来看,海正确实在尝试做减法。

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首先看研发方面,公司在年报里提到“进一步优化研发支出和研发体系的结构调整,提升研发产出效率”;从利润表也可以看出,公司今年终止了部分研发项目,导致相应资本化研发支出转费用约1.4亿元。

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然后是固定资产投入,公司在18年“终止部分生产线后续建设,计提相关长期资产的减值准备”。

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最后是对于部分在研项目的外部合作,最典型的就是胰岛素。去年12月有传言称海正药业胰岛素引入战投失败,股价曾剧烈波动。今年3月,我们从德展健康的公告可以看到,公司仍在与潜在合作方就胰岛素项目的增资扩股进行商谈。

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3)现有产品整体有好转

一方面是制剂,公司的大多数核心制剂目前都在瀚晖旗下销售,从18年年报披露的数据以及前面展示的瀚晖制药的经营情况来看,这些核心制剂的销售表现是很不错的。而母公司进展最快的单抗安佰诺,在新产线获批后,叠加医保支持,18年的销量增速达到417%,估计销售额超1.5亿元。

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注:哌拉西林钠他唑巴坦钠销量下滑主要系辉瑞大连直接发货约441万支给经销商,瀚晖负责推广,所以总销量其实约500万瓶,增速约230%

另一方面是原料药业务,目前原料药其实还不能算作困境反转。

公司目前还没有收到EMA的解禁令,而且FDA两年的禁令也使得海外客户更换供应商压力越来越大,所以短期的原料药出口业务估计还是比较承压。

但是,4 7带量采购的新游戏规则也将给公司闲置的原料药产能带来新机遇,利用原料药制剂一体化和生产规模的优势,公司有望在国内市场的仿制药领域和CMO领域实现较大的突破。

4)在研品种离收获越来越近

18年港交所新政点燃了资本市场对于Biotech公司的热情,目前港交所已经上市了7家未盈利生物科技公司,同时还有多家Biotech公司已经递交上市申请,目前整个资本市场对于创新药相关公司都是很友好的。

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而正如前文所述,海正药业的研发力度其实一直都是比较大的,现有的研发管线在国内也算比较丰富的了。安佰诺在产能扩张后已经显示出了高速的业绩增长,阿达木单抗、海泽麦布、白蛋白紫杉醇等一些创新药和重磅仿制药/生物类似药将在19-20年迎来上市潮,这些品种将是公司业绩复苏的重要燃料。

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最后,公司在18年财报洗大澡之后,19年Q1实现了3173万的归母净利润、2542万的扣非归母净利润,扣非归母净利润是公司7个季度以来首次转正。

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总结

海正药业在经历了近7年的经营恶化、近4年的亏损之后,我们终于可以看到一些反转的迹象。

虽说短期业绩想立刻回到7年前的水平是比较困难的,但是我们确实可以看到产品的进展、战略的调整和人事的变动,而现在的市值也仍处于公司陷入泥潭这几年的底部,再加上近期资本市场对于生物药和创新药的追捧,建议读者关注海正药业。

业绩方面,公司今年Q1扣非归母净利润约2500多万,是多个季度来的首次扭亏为盈,可以看出,公司自身也开始重视这一方面。当然,公司现在负债压力、财务压力、固定资产折旧压力依然很大,短期想要迅速摆脱其对利润的侵蚀是很难的。

另外,公司商业、制剂、原料药、创新药研发各项业务都有不小比重,所以这也意味着想通过准确测算未来三年业绩给公司一个合理估值的方案是很复杂的。

因此,我们拟以分业务板块估值的方式思考海正药业的公允价值:

1、生物药

从研发管线对比上看,与海正类似的公司有复宏汉霖、嘉和生物等,前者18年pre-IPO估值30亿美金,后者18年在沃森转让股权时的估值只有35亿元,所以差异也是较大的,一方面是复宏汉霖自身产品的进度、品质、全球化以及适应症都更优,另一方面可能也与背后母公司的支持有关。而就海正来说,相比复宏汉霖和嘉和的优势在于自身免疫疾病领域的全布局和另两家没有的胰岛素项目,根据公告,胰岛素项目引入战投时的投前估值预计超19亿。

总的来说,我们觉得海正生物药的合理估值在60-120亿元。

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2、瀚晖制药

瀚晖18年实现净利润5.3亿,增速14%,其有化药制剂 CSO公司双重色彩,加上不断引入的新品种(比如诺华和山德士的慢性阻塞性肺病粉雾剂),按照25倍PE估值,估值大概也有120亿。公司持股51%,对应估值约60亿。

3、其他制剂和原料药

如前文所述,原料药曾经是海正的看家宝,但现在原料药仍处于泥潭,18年收入15亿,毛利率再次下滑10个pct到约19%,估计是亏损状态,而鼎盛时期的净利润在3亿以上。其他制剂方面,公司贡献收入较大的有硫酸氨基葡萄糖、腺苷蛋氨酸、瑞舒伐他汀、厄贝沙坦等品种,在研的也不乏阿卡波糖、白蛋白紫杉醇、替格瑞洛等大品种以及海泽麦布等创新药。

这一部分,我们觉得原料药板块给予20亿估值,制剂给予30亿估值。

4、商业

定位浙江省内的一些代理配送业务,18年净利润3000万,按照10倍PE估值。

这里就出现了一道神奇的计算题,各分部业务的估值加起来远高于当前的市值...大概是因为公司账上那多余的100多亿的固定资产和在建工程和相应的高额折旧与利息、利润表上的高费用率(扣除近一半收入的配送业务之后)以及公司过去几年展示给资本市场的面貌和态度吧...

综上,我觉得海正只要能够按照正确的方向持续走,公司估值给到200亿是没太大问题的,而现在海正的市值也不过110多亿,是一支高赔率股票。

最后的最后,我们可以看一下今年一季报十大流通股东的变化:

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